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原标题:曾被做空的教育上市公司有何共性,市值蒸发逾

浏览次数:63 时间:2020-03-18

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距离新高教的做空已过去一段时间,但其股价仍未完全恢复。

做空机构浑水再次将目标聚焦到中概股,这一次是中国教育龙头股好未来。浑水70页的做空报告,直指好未来财务造假,美国当地时间6月13日,好未来盘中一度跌逾15%,最后报收41.11美元,跌9.95%,市值蒸发22.4亿美元。6月14日,好未来股价低开约3%。

6月14日凌晨四点,美股收盘。好未来(NYSE:TAL)股价下跌9.95%,报41.11美元,市值205.9亿美元。相比较前一个交易日,其市值在一个交易日内蒸发了22亿美元(折合人民币约为145亿元)。 记者梳理发现,当日好未来最高跌幅达到15%,且一度影响了整个美股中的教育板块,包括博实乐、达内科技、新东方、海亮教育等都受到了不同程度的下挫。 浑水报告直指好未来财务欺诈 事件的起因是来自浑水公司(MuddyWatersResearch)创始人CarsonBlock在6月13日发布声明称,好未来欺诈性地创造利润,他正在做空好未来。 CarsonBlock认为好未来是一家真实存在的公司,但至少从2016财年起,它已经欺诈性地夸大了利润。该欺诈行为遍及培优业务,并正在转移到好未来的在线业务中。 在浑水发布的长达71页的做空报告中指出:“在2016财年到2018财年期间,好未来夸大了净收入至少43.6%。我们对利润通胀的估计仅基于我们能够量化的数据,欺诈性的利润通胀可能超过这一估计。我们估计好未来在此期间的累计净收入利润仅为8.8%,而实际披露的数据为12.4%;我们估计好未来2016财年净利润仅为10.4%,实际披露的数据为11.6%。” 记者梳理了好未来发布的2017财年和2016财年的数据,2017财年好未来营收10.43亿美元,同比增长68.3%,第四季度增长80.7%。归属好未来的净利润为1.148亿美元,较上一财年增长11.6%;2016财年其营收为6.19亿美元,和2015财年4.34亿美元相比同比增加了42.9%,净利润8510万美元,和2015财年的6720万美元相比增加了26.5%。 6月14日下午,好未来回应称,浑水报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。董事会与审核委员会将对指控进行评估,并考虑采取适当手段保护公司股东利益。 不过,浑水也在报告中称:“好未来几乎一定会反对我们的结论。我们建议投资者们谨记奥卡姆剃刀原则,即面对多种能作出同样准确的预言的理论,我们应该挑选其中使用假定最少的;我们的这份报告罗列了好未来的许多谎言、混淆点和前后不一之处,如果好未来尝试有选择地为这些行为辩解,投资者们将会面对他们五花八门但不尽合理的解释,而我们的解释十分简单直接:他们造假了。” 在浑水的报告中还提到了已经破产的美国安然公司。该公司曾是一家位于美国得州的能源类公司,破产前曾是世界上最大的电力、天然气以及电讯公司之一。安然最终在2001年宣告破产,超过两万人因此失业,其精心策划乃至于系统化的财务造假丑闻震惊世界。安然当时聘用的“安达信”会计师事务所曾名列世界“五大会计师事务所”也因此解体,安然从此成为公司欺诈的象征。 教育中概股被浑水狙击并非第一遭 值得注意的是,教育中概股遭浑水做空好未来并非第一遭遇。在2012年7月,浑水公司发布报告质疑新东方(NYSE:EDU)财务报告存在欺诈,其毛利润率存在60%的造假嫌疑,建议强力卖出其股票。这一报告导致新东方股价一夜暴跌35.02%,累计下跌57.32%,市值缩水过半。 新东方创始人俞敏洪在微博迅速回应此事:“谢广大朋友对新东方的关注,美国浑水公司,一家专门以做空中国股来牟利的公司,对新东方的指责是没有依据的。新东方对全国600多个教学点100%控股,只有在没有新东方的十几个小城市有合作经营,新东方一直按照政府要求合法经营,新东方决不会用VIE结构破坏投资者利益。我们会安心认真把新东方做得更好!” 随后,新东方方面又陆续召开新闻发布会,以提振投资者信心。随着新东方不断地反击,最终浑水做空失败,新东方也稳定了股价,目前它的市值比上市时增长了10倍。 在之后的7月20日,俞敏洪表示:“浑水事件给我最大的启示是,对公司经营的规范化提出高要求也不过分;同事尽管痛恨浑水,但也知道这样机构的存在,能够制约一些公司做坏事欺骗股东。就像有一个不断挑刺的人存在,你就能够不断进步。” 深圳一资本管理教育板块负责人向第一财经记者分析道,国内教育板块的本身估值一直比较高,好未来是这一行业的龙头。受此影响,今天香港市场教育股也遭到了不同程度的抛售。 她认为,本次浑水对好未来的做空报告,从长期来看,未必是件坏事。挤干净估值后会继续维持涨势。好未来本身的业务确实是供不应求的,尤其是在如今的一线市场中。从浑水过往的套路来看,目前跌幅尚不及其预期,可能会准备做空报告的第二弹和第三弹。 “希望好未来被做空这一事件也会给近两年诸多拼命想趁着好形势赴海外上市的国内教育公司一记警钟,在中国企业和世界资本市场联系越来越紧密的今天,一旦上市,公司的一举一动就会被摆在放大镜之前仔细审视。”上述负责人说。

北京时间6月13日晚,由美国着名做空机构浑水公司发布的一份名为《A Real Business With Fake Financials》报告,让投资者和行业观察者们一时间讨论炸开了锅。

曾被做空的教育上市公司有何共性?

教育综合蓝鲸教育彭孝秋2019-03-26 · 15:412019-03-26[ 亿欧导读 ] 对于教育类的公众上市公司而言,如何应对媒体监督?如何应对做空机构的做空?如何应对监管机构的问询?这些问题需要的专业能力和水准变得越来越高,其中的尺度拿捏更加需要智慧。9159com金沙网站 1图片来自“123rf.com.cn”

在教育行业,新东方、好未来、海亮教育、新高教等上市企业曾先后被做空机构做空。

面对做空,教育企业该如何应对?做空事件背后存在什么样的共性呢?现在,这些曾被做空的企业又生存得如何呢?

本文发于“蓝鲸教育”,经亿欧编辑,供行业人士参考。


距离新高教的做空已过去一段时间,但其股价仍未完全恢复。

对于教育类的公众上市公司而言,如何应对媒体监督?如何应对做空机构的做空?如何应对监管机构的问询?这些问题需要的专业能力和水准变得越来越高,其中的尺度拿捏更加需要智慧。

事实上,遭遇过做空风险的教育上市公司除了新高教,还有美股的好未来、新东方、海亮教育。那么,这些做空事件背后有何共性?企业方又是如何进行应对的?蓝鲸教育通过深入对比分析,以期望带来一些启发。

对于教育类的公众上市公司而言,如何应对媒体监督?如何应对做空机构的做空?如何应对监管机构的问询?这些问题需要的专业能力和水准变得越来越高,其中的尺度拿捏更加需要智慧。

Wind数据显示,好未来股价在过去3年时间里累计上涨549.86%。公司业绩表现也较为亮眼,4月26日,好未来公布第四财季报告,截至2018年2月28日,好未来净收入从上年同期的3.163亿美元增长到5.041亿美元,增幅达59.4%;经营利润从上年同期的4340万美元增长到本季的6690万美元,增幅为54.0%。

报告称,中国目前市值最高的教育培训公司好未来涉嫌以欺诈的手段关联交易夸大收入、利润与利润率,尤其是净利润至少夸大了43.6%。受此影响,截至6月14日收盘,好未来市值蒸发了近26亿美元,约合人民币166亿元。

浑水做空新东方

2012年7月18日,浑水对新东方进行质疑做空。受此消息影响,新东方两日暴跌57.32%,股价创下5年新低。浑水长达90多页报告中,重点涉及四方面:

一、加盟店问题。新东方上市后的营收增长了3倍多,其中绝大部分是店面贡献的。而新东方CFO自称所有都是自营没有加盟,浑水却认为是欺诈,并附上了录音。

二、北京地区造假。按照财政政策,在提供学历教育方面,公办民办均可享受企业所得税优惠。浑水发现新东方北京海淀学校损益表中,其他费用仅占收入的0.5%以下,显然和25%的企业所得税有巨大差异。事实上,新东方并不符合企业所得税优惠。同时,德勤会计师事务所也犯了严重错误。

三、不稳定的VIE架构。浑水认为新东方的VIE架构非常危险,很多保护投资者的条款没有出现。

四、毛利率过高。浑水认为行业平均毛利率在20%-30%之间,而新东方称自己毛利率超60%。

随后,俞敏洪通过微博进行了首度回应。同时在做空后的第二天下午,新东方召开了小范围媒体沟通会进行说明。回应后的当天交易日,其股票大涨17.89%。三个月后,新东方通过美国证监会调查审核,认为VIE结构和下属学校收益可以进入合并报表。

事实上,遭遇过做空风险的教育上市公司除了新高教,还有美股的好未来、新东方、海亮教育。那么,这些做空事件背后有何共性?企业方又是如何进行应对的?蓝鲸教育通过深入对比分析,以期望带来一些启发。

浑水称好未来财务造假

对此,6月14日,好未来在回应时代周报记者采访时表示,指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读,董事会与审核委员会将对指控进行评估,并考虑采取适当手段保护公司股东利益。“有进一步信息我们会通过官方渠道再告知大家。”

浑水做空好未来

2018年6月13日,浑水发布做空声明称,好未来欺诈性创造利润。随后,好未来股价出现闪崩,跌幅一度超过15%。浑水此次共发布4篇做空报告,其中第一篇和第四篇影响最大。主要观点有:

一、在2016财年到2018财年期间,好未来夸大了净收入至少43.6%。在此期间的累计净收入利润率仅为8.8%,同时2016财年净利润率仅为10.4%。

二、欺诈行为遍及核心培优业务,并正在转移到好未来的在线业务中。

三、除了公布虚假性利润报告,好未来还在核心培优业务的健康状况上误导投资者。同时,培优线下第三季度营收同比增速很有可能是负值,预计培优线上第四季度环比增长最多也只是个位数,也可能是负值。

在做空后的第二天,好未来回应称,报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。董事会与审核委员会将对指控进行评估,并考虑采取适当手段保护公司股东利益。

浑水做空新东方

浑水针对好未来推出了长达70页的做空报告,直指好未来财务造假。报告开头大篇幅描述2010年-2011年中概股的黑暗时刻,称在此期间许多中概股因欺诈而倒闭,但这些上市公司并没有受到任何处罚,总之开头全为后文做铺垫,紧接着就从四个方面提出了对好未来财务造假的质疑:

六年前,浑水亦曾对教育巨头新东方做过沽空。不过,与大多被沽空的中概股遭遇不同的是,新东方在股价跌至10美元以下后反击得胜,如今股价已在100美元以上。

香橼做空海亮教育

2018年4月,香橼发布对海亮教育的做空报告。但是,几乎没影响海亮教育的股价。其主要观点有:

第一,海亮教育承销商磊拓金融证券曾被浑水称作“骗子”,另一家承销商曾主打区块链概念,后被SEC起诉及强制停牌。

第二,不到两年时间更换3位CFO,第一位CFO合同期限只有6个月,另外两位则都以个人原因为由离职,同时也有两名董事接连辞职。

第三,在毕马威会计师事务所披露海亮教育存在关联交易管控不够等问题后,审计机构随即被换为麦楷博平,麦楷博平曾服务过东方纸业和网秦两家造假公司。根据2018年12月22日公告,海亮教育宣布再次更换独立审计师为毕马威华振会计师事务所。

最后,海亮教育将资金转移给大股东所控制的相关第三方海亮资本,金额约4.6亿元。

对于这次做空,海亮教育并没有给出回应。只是随后蓝鲸教育进行了求证,其董事局主席汪鸣才表示,“对方依据我们披露过的信息而写的文章,我们相信清者自清,资本市场正面表现是最好的说明。”

2012年7月18日,浑水对新东方进行质疑做空。受此消息影响,新东方两日暴跌57.32%,股价创下5年新低。浑水长达90多页报告中,重点涉及四方面:

第一,浑水称从2016年以来,好未来一直欺骗性的夸大其利润。

此次遭遇浑水攻击的好未来对指控的真实性回应以及能否成功应对成为关注的焦点。浑水在报告中称,为好未来准备了系列报告,目前还只发布了系列报告中的第一部分。

空城研究做空新高教

2019年2月21日,一家叫空城研究的机构发布对新高教的做空报告。值得一提的是,新高教是其第一家做空对象。报告经媒体曝光后才对股价造成影响,盘中跌幅超过15%。其主要观点有:

一、通过表外支付的方式隐瞒招生佣金。9159com金沙网站,获取的证据还原了新高教昂贵而违法的招生模式:招生人员花钱打入高中进行推广销售,有偿获取高中班主任的配合,唆使毕业生报考新高教学校,在开学后,招生人员根据实际到校人数向高中班主任结算回扣,最后,新高教按照实际招生人数向招生人员结算招生佣金。根据新高教的招生规模,估算 2017 年的招生佣金高达5100万元。而在新高教公开披露的任何上市文件中,从没有提到过这种赤裸裸的学生贸易以及相关成本。

二、通过关联交易输送利润为了冲刺IPO ,新高教以不具有任何商业实质的“独家技术服务及管理咨询协议”,向其刚收购的东北一家高校收取所谓的服务费4380万元,并确认为收入。通过偏离公允价值的巨额关联交易,资金在一进一出之间,凭空生成了4380万的利润。新高教在IPO前夕施展财技,目的显而易见,就是操纵利润。

三、基本办学条件不合格,教学质量严重不达标。新高教为追求利润最大化,削减师资,生师比高达26:1,违反中国教育部要求的生师比低于18:1,也远差于全国平均水平17:1,反映了其教学质量严重不达标。经测算,如果要满足教育部规定的基本办学条件,新高教2016年的工资福利费用将要上升约5500万,导致其2016年利润缩水98%,真实利润逼近0。

做空当晚,新高教进行了回应。第二个交易日盘前,新高教发布详细回应公告。随后,新高教公告将起诉做空机构。

一、加盟店问题。新东方上市后的营收增长了3倍多,其中绝大部分是店面贡献的。而新东方CFO自称所有都是自营没有加盟,浑水却认为是欺诈,并附上了录音。

第二,预测在2016年至2018年财年期间,好未来的净利润至少被夸大了43.6%,称实际上被夸大的净利润可能远超估计。

拼图资本创始合伙人王磊在接受时代周报记者采访时表示:“浑水是美国非常着名的做空机构,报告肯定是精心策划准备了很长一段时间,抓到了一些所谓的把柄,然后做空,本质上是一个高价卖低价买的套利行为。但目前浑水所说的事件本身真实性还有待商榷,具体的情况不敢下结论。”

总结

从上面四个做空例子中,我们可以发现:上市公司只要遇到做空,股价多半都会出现暴跌。而企业对做空的判断和反应却是千差万别,以好未来、新东方为代表的是,隔日反应,但力度不大;以新高教为代表的是,当日即快速反应且回击力度大;海亮教育为代表的是不回应。

在蓝鲸教育采访的投资者中,大部分都认为,当上市公司遇到这些做空事件时,还是应该及时给投资者和媒体一个态度。这也是和投资者沟通的一种方式。因为市场中,有短期投资者,也有长期投资者,企业不能指望全是价值投资者。

自做空以来,截止目前,新东方股价涨幅为476.56%,好未来跌幅为24%,海亮教育跌幅为53.17%,新高教跌幅为10.72%。

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二、北京地区造假。按照财政政策,在提供学历教育方面,公办民办均可享受企业所得税优惠。浑水发现新东方北京海淀学校损益表中,其他费用仅占收入的0.5%以下,显然和25%的企业所得税有巨大差异。事实上,新东方并不符合企业所得税优惠。同时,德勤会计师事务所也犯了严重错误。

第三,估计在2016-2018年财年期间,好未来的累计净利润率只有8.8%,但是披露数据却有12.4%。此外,预计2018财年好未来实际净利润率只有10.4%,但披露的数据为11.6%。

浑水在报告中称,好未来在2016财年开始财务作假,欺诈行为已经遍及核心业务“学而思培优”,并正在转移到在线教育相关的业务当中,与此同时其创始人张邦鑫的身家也随之水涨船高,从9亿美元飙升至75亿美元。

三、不稳定的VIE架构。浑水认为新东方的VIE架构非常危险,很多保护投资者的条款没有出现。

第四,浑水认为好未来的核心业务——培优业务财务作假已经存在,而且将会渗透到好未来的在线业务教育。

2016-2018财年期间,浑水称好未来至少将净利润夸大了43.6%,由2.91亿美元夸大至4.18亿美元;累计净利润率也无法达到财报所公布的12.4%,可能仅为8.8%。此外,相比好未来2018财年的净利润率为11.6%,浑水表示这一数据应为10.4%。

四、毛利率过高。浑水认为行业平均毛利率在20%-30%之间,而新东方称自己毛利率超60%。

值得一提的是,此份报告中浑水虽然提出了诸多质疑,但并没有给出好未来的合理股价。浑水认为过去三年好未来一共虚增了21.6%的营业利润、39.8%的税前利润和43.6%的净利润。

好未来在给时代周报记者发来的声明中称:“此机构提出的指控包含大量错误、未经证实的猜测以及对事件的恶意解读。好未来公司董事会已获知报告内容,并将对报告内容进行审查。好未来董事会将采取行动以保障广大股东利益。”同时强调,“好未来将持续专注其业务战略,以不断巩固在中国民办教育市场的领军地位”。

随后,俞敏洪通过微博进行了首度回应。同时在做空后的第二天下午,新东方召开了小范围媒体沟通会进行说明。回应后的当天交易日,其股票大涨17.89%。三个月后,新东方通过美国证监会调查审核,认为VIE结构和下属学校收益可以进入合并报表。

针对这份做空报告,昨日好未来进行了回应,称报告中存在大量错误,无依据的猜测以及恶意解读,董事会与审核委员会将就指控进行评估,并考虑采取适当手段保护公司股东利益。

不过,截至6月14日收盘,好未来股价由12日的收盘价45.65美元跌至40.48美元,市值蒸发了近26亿美元,约合人民币166亿元。

浑水做空好未来

审计机构德勤躺枪

浑水在报告中提到了两起可疑交易,并估计仅这两笔交易就为好未来在2016-2018财年之间虚增1.53亿美元的税前利润,或者为近3年累计税前利润的28.4%。

2018年6月13日,浑水发布做空声明称,好未来欺诈性创造利润。随后,好未来股价出现闪崩,跌幅一度超过15%。浑水此次共发布4篇做空报告,其中第一篇和第四篇影响最大。主要观点有:

在财务报告审计方面,德勤的审计师躺枪。浑水在做空报告中指出,好未来的收入和资产在2011年IPO之后以每年40%以上的速度增长,但审计费用年均增长速度只有2.8%,好未来估计要饿死审计师。并认为,德勤在审计方面做得很不及格。总之,德勤的审计做得很差劲,估计跟报酬少有关。

不过,时代周报记者经过计算发现,浑水指出的这两项收购虚增的税前净利已经基本等同于指控的全部金额。

一、在 2016 财年到 2018 财年期间,好未来夸大了净收入至少43.6%。在此期间的累计净收入利润率仅为 8.8%(而披露有12.4%),同时2016 财年净利润率仅为 10.4%(而披露有11.6%)

而在6年前,同样是浑水,做空中国教育行业另一龙头股——新东方,并同样攻击德勤。

这两笔交易指的是收购顺顺留学和卖出爱智康一对一后原价回购。

二、欺诈行为遍及核心培优业务,并正在转移到好未来的在线业务中。

2012年7月,浑水公司发布报告,质疑新东方财务报告存在欺诈。受之影响,新东方股价一夜暴跌35.02%,累计下跌57.32%,市值缩水过半。套路还是那个套路,在指控新东方财务造假时,浑水的尽职报告也是长达90多页,并详细描述了浑水的调查过程。

在对顺顺留学的收购中,浑水指出好未来对其初始投资的时机上制造了谎言,避免美国资本市场对关联交易的严格审查,是一场依靠顺顺留学估值上升产生巨额投资收益的资本游戏,好未来从中获得了至少6000万美元的虚假账面收益。

三、除了公布虚假性利润报告,好未来还在核心培优业务的健康状况上误导投资者。同时,培优线下第三季度营收同比增速很有可能是负值,预计培优线上第四季度环比增长最多也只是个位数,也可能是负值。

当时,新东方教育集团董事长俞敏洪在微博中回应称,美国浑水公司是一家专门以做空中国股来牟利的公司,对新东方的指责是没有依据的。随后又陆续召开媒体发布会公开表态,重振信心。新东方回应浑水质疑之后,7月19日当天,新东方股票大涨17.89%,报收于每股11.2美元。

2015年6月,好未来与峰瑞资本向顺顺留学提供1800万美元的A轮融资;一年后,好未来正式收购顺顺留学。但《报告》指出,好未来在2015年6月还将一家名为北京东方人力科技贸易有限公司的留学机构以几乎为零的价值转让给顺顺留学,由此获得留学牌照开启留学业务。顺顺留学也由A轮融资时3510万美元的估值增长至被收购时9080万美元,好未来由此获得了高达2520万美元的账面投资收益。

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2012年10月18日,经过3个月的调查,经过美国证监会的审核,SEC认为新东方的VlE结构及下属学校收益可以进入合并财务报表。奥本海默基金分析师发表正面研究报告并将其目标价提升到25美元,受该报告影响,新东方股价开市大涨。

在正式并购完成之后的季度报表中,好未来称顺顺留学留有高达2480万美元的递延收入。但浑水公司通过查询工商局登记信息发现,好未来在提交美股财报前曾对工商局账户信息进行大量更改,递延收入被扩大3倍以上。

在做空后的第二天,好未来回应称,报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。董事会与审核委员会将对指控进行评估,并考虑采取适当手段保护公司股东利益。

可以说,新东方成功击退浑水做空势力挽回局面。而至于浑水利用做空牟利,基岩资本副总裁岑赛铟在接受证券时报记者采访时表示,在收集完证据并形成唱空报告,其背后的对冲基金介入股票建立空头头寸,当唱空报告一发出,股价大跌,对冲基金便低价回购股票平仓,赚取差价。

一位不愿具名的教育行业投资人对时代周报记者表示,好未来此举可能当时也是符合公司经营的需要,而不是专门为了做利润,也可能负责项目的人有一些个人利益搀杂。

香橼做空海亮教育

至于好未来能否像新东方一样成功击退浑水,还是得拿实证说话,空口表态投资者并不买账。

还有一项,是在卖出爱智康一对一后原价回购的交易中,好未来先是在2015年8月以3000万美元投资了教育O2O平台轻轻家教。与此同时,轻轻家教以换股的方式,作价5000万美元从好未来手中收购了爱智康,但在收购完成后仅仅15个月,轻轻家教就以“不再符合公司商业战略”为由,将爱智康原价卖回给了好未来。

2018年4月,香橼发布对海亮教育的做空报告。但是,几乎没影响海亮教育的股价。其主要观点有:

岑赛铟表示,好未来股价未来走势的关键在于浑水所提到的财务造假是否真实,美国市场对于财务造假的容忍度很低,目前就看好未来如何反击。

浑水公司称,通过大量调查、实地走访及对爱智康员工等的访谈,好未来从未失去对爱智康的运营和控制权,这是一次完全虚假的交易。

第一,海亮教育承销商磊拓金融证券曾被浑水称作“骗子”,另一家承销商(NASDAQ: LFIN)曾主打区块链概念,后被SEC起诉及强制停牌。

港股教育板块略受影响

《报告》指出,这次收购为好未来当年的财报贡献了5000万美元的账面收益,但在国家工商行政管理总局系统内,无法查到好未来财报中声明为已缴纳的1250万美元税款,并称爱智康940万美元递延收入是虚假和夸大的。

曾被做空的教育上市公司有何共性,市值蒸发逾百亿元。第二,不到两年时间更换3位CFO,第一位CFO合同期限只有6个月,另外两位则都以个人原因为由离职,同时也有两名董事接连辞职。

受浑水做空好未来影响,昨日港股教育板块出现不同程度的下跌,其中香港教育国际、中教控股跌幅较大,分别跌7.02%和5.12%。

爱智康是好未来旗下针对K12阶段的一对一辅导品牌,与学而思培优是好未来的培优王牌产品。数据显示,好未来2018年第四季度营收中爱智康一对一和顺顺留学的咨询业务贡献9.3%,学而思培优为主的小班课程贡献81.6%。

第三,在毕马威会计师事务所披露海亮教育存在关联交易管控不够等问题后,审计机构随即被换为麦楷博平,麦楷博平曾服务过东方纸业和网秦两家造假公司。根据2018年12月22日公告,海亮教育宣布再次更换独立审计师为毕马威华振会计师事务所。

中泰证券医药教育行业资深分析师施佳丽在接受证券时报记者采访时表示,可能市场信心有点受到影响,但是从教育股本身来看,不会受到影响,因为高校收入主要就是学费和住宿费,学费层面招生简章以及招生人数规划等都是公开透明的,学校的成本主要是在教师薪酬这块,但这个也很容易核实,所以财务作假可能性不高。

前述教育行业投资人指出,有一个关键问题在于,浑水报告指出好未来涉嫌关联交易,但究竟事实如何、是否违反美国监管的底线和法律,还需要法律流程的裁决。美国的监管相对宽松,基本上靠机构和投资者自己起诉,而且起诉还涉及起诉地的问题。

最后,海亮教育将资金转移给大股东所控制的相关第三方海亮资本,金额约4.6亿元。

如果将区间涨跌幅拉长来看,今年以来港股教育板块走势强劲,其中中教控股涨幅超过125%,新高教集团涨幅也在98%,包括枫叶教育、宇华教育、民生教育涨幅都在30%以上,大幅跑赢恒生指数。

“目前来看,可能是一个疑似造假,也可能只是公司的正常操作。”前述教育行业投资人对时代周报记者说。

对于这次做空,海亮教育并没有给出回应。只是随后蓝鲸教育进行了求证,其董事局主席汪鸣才表示,“对方依据我们披露过的信息而写的文章,我们相信清者自清,资本市场正面表现是最好的说明。”

港股专家温天纳向记者表示,经历了教育行业“讲故事”的阶段后,教育投资已进入基本面阶段,港股教育股的强势表现主要得益于业绩基本面的支撑,估值也享受着稀缺性溢价以及更高的增长空间。

此次沽空好未来的浑水是一家美国着名的匿名调查机构,主要针对中国公司发布质疑调查报告。浑水创始人Carson Block在官网介绍,浑水源自中国成语“浑水摸鱼”,意喻在国外上市的中国公司大多有各种问题。

空城研究做空新高教

国信证券5月底曾发文称,民办教育行业发展逻辑清晰,供需不平衡长期利好行业领跑者;资产优质业绩靓丽,是资金避险情绪提升后的优先选择;随着越来越多的公司上市和排队IPO,港股教育板块已经形成,市场关注度进一步提升。在资本支持下加速扩张的教育公司跑马圈地进度加速,带来的高回报预期显着抬升板块估值。

近年来浑水以精准做空中概股而声名大噪,最早可追溯到2010年,迄今已经对至少14只中概股发起过攻击,包括东方纸业、绿诺科技、中国高速频道、多元环球水务、嘉汉林业、分众传媒、傅氏科普威、新东方、辉山乳业等。遭浑水做空后,一般股价均出现暴跌。

2019年2月21日,一家叫空城研究的机构发布对新高教的做空报告。值得一提的是,新高教是其第一家做空对象。报告经媒体曝光后才对股价造成影响,盘中跌幅超过15%。其主要观点有:

截至目前,已经有10家教育企业在港交所递交了上市申请,而目前A股仅有五方教育申请IPO。事实上,在登陆A股的路上,除了华图教育外,精锐教育、亿童文教都折戟而归,目前A股的教育类个股大部分都是通过上市公司重组并购教育类资产而来。

股价以反弹逾10倍的新东方除外。2012年7月,浑水沽空报告质疑新东方财务报告存在欺诈,认为新东方毛利润率超过60%,有造假嫌疑,同时在VIE结构、合并资产和税收利率都存在诸多问题。因此浑水当时建议“强力卖出”新东方股票,重击之下新东方股价两日累计下跌57.32%,市值缩水过半。

一、通过表外支付的方式隐瞒招生佣金。获取的证据还原了新高教昂贵而违法的招生模式:招生人员花钱打入高中进行推广销售,有偿获取高中班主任的配合,唆使毕业生报考新高教学校,在开学后,招生人员根据实际到校人数向高中班主任结算回扣,最后,新高教按照实际招生人数向招生人员结算招生佣金。根据新高教的招生规模,估算 2017 年的招生佣金高达 5100 万元。而在新高教公开披露的任何上市文件中,从没有提到过这种赤裸裸的学生贸易以及相关成本。

对此,温天纳表示,内地教育机构难以实现在A股上市的可能,主要原因还是监管环境复杂,以及盈利方面的要求,还有VIE结构等。所以A股的教育股从成色来看,没有港股的纯,大都是通过并购整合登陆A股,往往伴随着比较大的商誉产生,从而导致业绩变脸,这也是为何A股教育类股票股价表现一般的原因。

第二天新东方就指出浑水报告存在大量事实错误,当日新东方股价上涨17.89%。第三天新东方管理层宣布不超过5000万美元的增持计划,同时成立独立特殊委员会组织调查相关质疑。

二、通过关联交易输送利润为了冲刺 IPO ,新高教以不具有任何商业实质的“独家技术服务及管理咨询协议”,向其刚收购的东北一家高校收取所谓的服务费 4380 万元,并确认为收入。通过偏离公允价值的巨额关联交易,资金在一进一出之间,凭空生成了 4380 万的利润。新高教在 IPO 前夕施展财技,目的显而易见,就是操纵利润。

当年10月,特别委员会宣布完成独立调查,结果显示浑水指控缺乏重要事实依据。新东方也通过了美国证监会的审核,并接受SEC优化VIE结构的要求,不过一年后股价才回升到做空前水平。

三、基本办学条件不合格,教学质量严重不达标。新高教为追求利润最大化,削减师资,生师比高达 26:1,违反中国教育部要求的生师比低于 18:1,也远差于全国平均水平 17:1,反映了其教学质量严重不达标。经测算,如果要满足教育部规定的基本办学条件,新高教 2016 年的工资福利费用将要上升约 5500 万,导致其 2016 年利润缩水 98%,真实利润逼近 0。

六年后遭浑水做空的另一教育巨头好未来会有何表现有待继续观察。王磊认为:“对于好未来这种机构不用过多担心,大体上是基本规范的,即便有一些瑕疵,不会像他说的那么严重。”几何投资创始合伙人钱鹏飞也认为“好未来的经营是稳健的。”

做空当晚,新高教进行了回应。第二个交易日盘前,新高教发布详细回应公告。随后,新高教公告将起诉做空机构。

不过,前述教育行业投资人对时代周报记者补充表示,好未来此前处于市场预期太高的情况,静态市盈率有184倍,对利润增速的要求不低。“从投资并购、发展业务来看,好未来现在感觉有些慌乱,比如对线上业务的追赶,其实这对利润或者成本费用压力比较大,可能效率不会像线下培优的效率那么高,但是资本市场出现了与线下业务同样的期待,过于乐观了。”

总结

与此同时,该投资人指出,教育不适合多元化发展,因为教育企业的资源无法共用。目前,除了职教外,好未来基本涉足了教育行业的其他细分领域,而这些用户之间不一定可以互相引流,因此在营销成本上并不能得到减少。

从上面四个做空例子中,我们可以发现:上市公司只要遇到做空,股价多半都会出现暴跌。而企业对做空的判断和反应却是千差万别,以好未来、新东方为代表的是,隔日反应,但力度不大;以新高教为代表的是,当日即快速反应且回击力度大;海亮教育为代表的是不回应。

“好未来最值钱的业务还是线下培优。教育行业整体上特别适合小而美,好未来和新东方已经是教育行业的特殊情况了。”前述教育行业投资人对时代周报记者说。

在蓝鲸教育采访的投资者中,大部分都认为,当上市公司遇到这些做空事件时,还是应该及时给投资者和媒体一个态度。这也是和投资者沟通的一种方式。因为市场中,有短期投资者,也有长期投资者,企业不能指望全是价值投资者。

广证恒生发布的研报指出,做空风险仍是国内企业海外上市的重要风险因素,并提醒“重点关注标的合规和财务信息可靠性风险、优质标的易受估值波动牵连,且面临恶意做空风险、利益驱动下做空机构积极性高,海外市场做空风险长期存在”。

自做空以来,截止目前,新东方股价涨幅为476.56%,好未来跌幅为24%,海亮教育跌幅为53.17%,新高教跌幅为10.72%。

结合如今大热的独角兽估值,上游财经专家顾问江瀚向时代周报记者表示:“上市公司,特别是潜在上市的独角兽公司的估值问题一直是一个较大的问题,主要原因在于我们传统的股市估值方式和独角兽的估值方式存在较大的差异,这种差异极易导致整个市场上对于不同类型公司的不同定价。这些价格到底合不合适,其实在很多时候特别对独角兽公司来说并没有经过良好的市场验证。所以独角兽公司到底该怎么发展,现在也面临着一个大问题。”

同时,江瀚指出独角兽企业存在两方面风险:“一是这种全新的业务类型,很多都是市场上之前并没有的,发展风口过去之后能不能持续都是问题;二是估值过高的风险,由于互联网或者类似于互联网的发展让很多独角兽的估值存在普遍偏高的状态,这不得不说是资本市场评估的一个泡沫,或者说是系统性的一个泡沫。如果出现风险的话,这个风险如何衡量如何抵消现在都是较大的问题。”

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